Chipy zachwiały Nikkei. Czy SpaceX ostrzega przed bessą? | ISO 1045

Dzień dobry,

Na rynku zaczyna robić się naprawdę ciekawie. Rosnące koszty wyścigu sztucznej inteligencji uderzyły w spółki technologiczne i doprowadziły do mocnej wyprzedaży w Japonii. Nikkei zaliczył gwałtowne tąpnięcie, jen zszedł na nowe minima, a ryzyko interwencji Banku Japonii stało się wreszcie realne.

Poza tym wracam do cyklu Kitchina, wyjaśniam, dlaczego zamiast łapać dołek na szerokich indeksach wolę obecnie miedź i KGHM, oraz zastanawiam się, czy debiut SpaceX może być dla rynków tym, czym kanarek był kiedyś dla górników – ostrzeżeniem przed nadchodzącym niebezpieczeństwem.

Wyścig AI staje się odkurzaczem do pieniędzy

Źródłem ostatniego zamieszania były wyniki TSMC. Producent chipów pokazał rezultaty lepsze od oczekiwań praktycznie na każdej najważniejszej pozycji. Przychody, zysk netto, zysk na akcję oraz marża brutto przebiły konsensus.

Problemem nie były więc wyniki operacyjne, ale gigantyczne nakłady inwestycyjne. Spółka zapowiedziała podniesienie budżetu na wydatki kapitałowe w 2026 roku do około 60 miliardów dolarów. Rynek zaczął się obawiać, ile pieniędzy będzie pochłaniał dalszy rozwój infrastruktury potrzebnej do obsługi sztucznej inteligencji.

To potwierdza scenariusz, o którym mówiłem już wcześniej. Popyt na rozwiązania AI nadal może rosnąć bardzo szybko. Uważam nawet, że firmy mogłyby pobierać za swoje produkty znacznie wyższe ceny, ponieważ ich użyteczność jest ogromna.

Problem polega jednak na tym, że OpenAI, Anthropic i ich konkurenci walczą przede wszystkim o udział w rynku. Przypomina to strategię Ubera, który przez lata akceptował straty, aby zagarnąć jak największą część rynku przewozów.

W przypadku AI skala tego wyścigu będzie jednak nieporównywalnie większa. Firmy potrzebują coraz większej liczby chipów, centrów danych, serwerów, energii oraz całej infrastruktury potrzebnej do trenowania i obsługi modeli.

Sztuczna inteligencja zaczyna więc działać jak globalny odkurzacz do kapitału.

Im większy popyt na pieniądz, tym większa presja na wzrost stóp procentowych. A im wyższe stopy, tym niższe wyceny spółek, ponieważ stopa procentowa jest jednym z najważniejszych współczynników dyskontujących przyszłe przepływy pieniężne.

Nie oznacza to, że przestałem wierzyć w sektor AI. Nadal jestem do niego nastawiony bardzo pozytywnie. Uważam jednak, że koszty tego technologicznego wyścigu mogą doprowadzić do wyższych stóp procentowych i niższych wycen nie tylko spółek technologicznych, ale właściwie wszystkich aktywów.

Chińskie modele rzucają wyzwanie liderom

Konkurencja nie zwalnia. Chiński Moonshot AI zaprezentował model Kimi K3, który według przedstawionych testów ma konkurować z najlepszymi rozwiązaniami OpenAI i Anthropica.

Niezależnie od tego, jak ostatecznie wypadnie on w praktyce, sam kierunek jest jasny. Firmy technologiczne prześcigają się w budowaniu coraz potężniejszych modeli i nie zamierzają oszczędzać na infrastrukturze.

Takiego wyścigu zbrojeń technologicznych prawdopodobnie jeszcze w historii nie widzieliśmy. Uber, który latami kupował sobie udział w rynku kosztem strat, może przy tym wyglądać jak niewielki eksperyment.

Dlaczego Nikkei oberwał najmocniej?

Rosnące obawy dotyczące kosztów sektora technologicznego szczególnie mocno uderzyły w Japonię.

Nikkei jest indeksem stosunkowo szerokim. Spółki posiadające mniej niż 1% udziału odpowiadają łącznie za ponad 40% jego wartości. Jednocześnie jego struktura sektorowa jest bardzo mocno przechylona w stronę technologii, która stanowi ponad połowę indeksu.

To właśnie dlatego przecena chipów i spółek związanych ze sztuczną inteligencją tak mocno uderzyła w japoński rynek.

Drugim czynnikiem pozostaje sytuacja na Bliskim Wschodzie. Japonia importuje ogromną część ropy z kierunków uzależnionych od transportu przez cieśninę Ormuz. Każde zaostrzenie konfliktu zwiększa więc ryzyko dla japońskiej gospodarki.

Mam jednak wrażenie, że rynek coraz mniej przejmuje się samą cieśniną Ormuz, a coraz bardziej koncentruje na ogromnym zapotrzebowaniu sektora AI na kapitał.

Czy spadek Nikkei jest okazją?

Jeżeli miałbym obecnie wybierać indeks do zajęcia długiej pozycji, Nikkei nadal byłby jednym z najciekawszych kandydatów.

Od wielu miesięcy zakładam strukturalne osłabienie jena, które wspiera japońskich eksporterów i poprawia atrakcyjność tamtejszego rynku akcji. Jednocześnie po ostatnich spadkach wyceny stały się wyraźnie bardziej interesujące.

Niepokoi mnie jednak sposób, w jaki rozpoczęła się przecena. Nie pojawił się jeden konkretny, dramatyczny news, który nagle przestraszył inwestorów. Rynek po prostu zaczął spadać, mimo że wyniki spółek nadal były dobre.

Tak często wyglądają końcówki hossy. Informacje pozostają pozornie pozytywne, ale indeksy przestają na nie reagować wzrostami. Później media próbują znaleźć uzasadnienie dla spadków, podczas gdy prawdziwą przyczyną jest po prostu zmiana kierunku przepływu kapitału.

Nie twierdzę jeszcze, że hossa definitywnie się skończyła. Uważam jednak, że na rynku akcji rozpoczyna się znacznie trudniejszy okres.

Jen wreszcie znalazł się w strefie interwencji

Przez ostatnie tygodnie wiele osób oczekiwało interwencji Banku Japonii tylko dlatego, że USD/JPY przekroczył poziom 160. Tłumaczyłem wtedy, że bank centralny nie obserwuje wyłącznie jednej pary walutowej.

Jeżeli dolar umacnia się na całym świecie, wzrost USD/JPY nie musi oznaczać nadzwyczajnej słabości samego jena. Dlatego znacznie ważniejszy jest szeroki indeks japońskiej waluty, pokazujący jej zachowanie wobec całego koszyka walut.

I właśnie tutaj sytuacja się zmieniła.

Kilka dni temu indeks jena spadł na nowe minima obecnej bessy. Dopiero teraz uważam, że ryzyko interwencji stało się realne.

Bank Japonii może jeszcze pozwolić na niewielkie pogłębienie dołka, ale kolejna mocna fala wyprzedaży jena mogłaby już sprowokować skoordynowaną reakcję władz.

Jeżeli do niej dojdzie, potraktuję ją raczej jako okazję do ponownego zagrania przeciwko jenowi. Takie interwencje mogą wywołać gwałtowny ruch krótkoterminowy, ale nie zmieniają fundamentalnych problemów japońskiej waluty.

Z tego powodu z zakupem Nikkei można rozważyć poczekanie właśnie na interwencję. Umocnienie jena powinno chwilowo osłabić indeks i stworzyć lepsze poziomy wejścia. Ryzyko polega oczywiście na tym, że rynek odbije wcześniej i zostawi inwestorów na peronie.

KOSPI nadal ostrzega

Cały czas obserwuję również południowokoreański KOSPI. Jest to jeden z najważniejszych indeksów dla globalnego sektora półprzewodników, dlatego może pełnić rolę papierka lakmusowego dla Japonii, a pośrednio także dla całego świata.

Jego zachowanie nadal nie wygląda dobrze. Jeżeli presja na koreańskich producentów chipów będzie się utrzymywać, może to być sygnał, że problem nie dotyczy jedynie pojedynczych spółek, ale całego technologicznego cyklu inwestycyjnego.

Cykl Kitchina: miedź bezpieczniejsza niż indeksy

Wracam do modelu Kitchina. Według mnie gospodarka znajduje się obecnie albo w pierwszej fazie wzrostowej, albo już na granicy między wzrostem a spowolnieniem.

Dla obligacji różnica nie jest aż tak istotna. W obu przypadkach pozostają one pod presją, dlatego nadal trzymamy krótkie pozycje na japońskim długu i zamierzamy je powiększać, szczególnie po interwencyjnych wzrostach cen obligacji.

Na akcjach sytuacja jest trudniejsza. W pierwszej fazie cyklu powinny jeszcze rosnąć, natomiast w kolejnej zaczyna się trend spadkowy. Próba idealnego złapania szczytu hossy jest wyjątkowo trudna, ponieważ przejściu między tymi fazami często towarzyszą gwałtowne rajdy zarówno w dół, jak i w górę.

Dlatego inwestorom szukającym obecnie długiej ekspozycji bardziej podoba mi się rynek surowców, a szczególnie miedź.

Nawet jeżeli indeksy odbiją, miedź powinna na tym skorzystać. Jeżeli natomiast rynek akcji pozostanie przez dłuższy czas w marazmie, popyt wynikający z budowy centrów danych, sieci energetycznych, serwerów i infrastruktury technologicznej może nadal wspierać ceny metalu.

Cały sprzęt potrzebny do rozwoju AI musi zostać z czegoś wyprodukowany. Miedź jest jednym z najważniejszych surowców wykorzystywanych w energetyce, elektronice i infrastrukturze.

Dlatego na obecnym etapie cyklu wolę longa na miedzi lub KGHM niż próbę łapania dołka na szerokim rynku akcji.

W części portfelowej zamknąłem pozycję na CHF/JPY i otworzyłem długą pozycję na miedzi. Frank okazał się ostatnio zbyt słaby, przez co para nie wykorzystała pełnego potencjału dalszego osłabienia jena.

Czy SpaceX jest kanarkiem rynków?

Najciekawszym sygnałem ostrzegawczym może być jednak SpaceX.

Przed pęknięciem bańki internetowej w 2000 roku doszło do szeregu spektakularnych debiutów giełdowych. Jednym z symboli tamtego okresu było IPO Palm, przeprowadzone zaledwie kilka dni przed historycznym szczytem Nasdaqa.

Wyceny oderwały się wtedy od fundamentów do tego stopnia, że na podstawie giełdowej wartości Palm można było dojść do absurdalnego wniosku, iż jej spółka matka ma wartość ujemną.

Dzisiaj SpaceX może pełnić podobną funkcję.

Przed debiutem wiele osób zakładało, że uwolnienie ogromnego kapitału rozpocznie kolejną falę hossy. Tymczasem stało się odwrotnie. Akcje SpaceX zaczęły mocno spadać, a szeroki rynek również znalazł się pod presją.

Można wyobrazić sobie scenariusz analogiczny do okresu po bańce internetowej: mocny spadek SpaceX, następnie gwałtowne odbicie, które przekona inwestorów, że hossa wróciła, a dopiero później rozpoczęcie właściwej bessy.

Nie zakładam, że historia powtórzy się punkt po punkcie. Analogia pasuje jednak do mojego modelu Kitchina, według którego jesteśmy właśnie w momencie przechodzenia z trendu wzrostowego do spadkowego.

Jeżeli SpaceX rzeczywiście okaże się rynkowym kanarkiem, przed nami może być jeszcze pierwsza fala spadków, później mocne odbicie i dopiero po nim znacznie trudniejsza część cyklu.

Co obecnie wybieram?

Na rynku akcji zaczyna się okres, w którym inwestowanie może być wyjątkowo trudne. Dlatego na kilka najbliższych miesięcy szerokie indeksy, poza ewentualnie Nikkei, nie wydają mi się szczególnie atrakcyjne.

Najciekawsze kierunki pozostają dla mnie następujące:

• short japońskich obligacji,
• long miedzi,
• long KGHM,
• ewentualnie long Nikkei, najlepiej po interwencji na jenie.

W przypadku surowców wyłączam na razie ropę, ponieważ jej wycena pozostaje mocno uzależniona od polityki i wydarzeń na Bliskim Wschodzie.

Numerem jeden jest dla mnie obecnie miedź. Łączy ona ekspozycję na wzrost gospodarczy, rozwój infrastruktury oraz ogromne nakłady związane z sektorem sztucznej inteligencji.

Rynek wchodzi w etap, w którym prawdopodobnie nie zabraknie gwałtownych ruchów w obie strony. Warto więc wybierać instrumenty ostrożnie, nie próbować na siłę łapać każdego dołka i pamiętać, że nawet mocne odbicie nie musi oznaczać powrotu trwałej hossy.

Dziękuję za uwagę i do zobaczenia za tydzień. Trzymajcie się!